Page 17 - XXII Prêmio Tesouro Nacional 2017

Resumo

Este texto avalia o nível adequado de reservas para o Brasil segundo várias
métricas disponíveis, bem como o custo fiscal de carregamento dessas reservas. O
intuito é subsidiar a discussão a respeito da conveniência ou não de se alienar parte
dos ativos externos e utilizar os recursos assim obtidos no abatimento da dívida
pública. A decisão não é trivial, tendo em vista a dispersão dos níveis adequados
apontados pelas várias métricas calculadas, entre US$ 93,1 e US$ 330,6 bilhões,
conforme a métrica escolhida. A diferença entre tais valores e os atuais US$ 377,2
bilhões de reservas detidas pelo país, descontados os swaps cambiais, corresponde
a 1,3% e a 18,1% da Dívida Bruta do Governo Geral, respectivamente, números
relativos a junho de 2017. Já os custos de carregamento calculados, líquidos do
rendimento das reservas, variam em função da taxa Selic, mas, sobretudo, da taxa
de câmbio, o que também dificulta a decisão acerca da venda de reservas, em
vista da forte oscilação dessa variável nos últimos anos. Desconsiderando-se a
taxa de câmbio, o custo de carregamento manteve-se entre 1% e 1,5% do PIB de
2006 a 2014, mas subiu a 2,5% do PIB nos anos seguintes. Atualmente, o custo
está em cerca de 2,3% do PIB, com tendência à diminuição, conforme indica a
projeção apresentada no texto de 1,2% do PIB, ao final de 2018. Assim, a venda
da parcela excedente das reservas e o uso dos recursos no abatimento da dívida
pública diminuiriam o custo de 1,2% do PIB na mesma proporção, e, por conse-
quência, os juros líquidos devidos e o déficit nominal do setor público. Conforme
o nível adequado de reservas tomado como referência, a queda do custo iria de
0,06% a 0,82% do PIB, o que indica potencial de contribuição relevante ao ajuste
fiscal, considerando-se o atual déficit primário do setor público, de cerca de 2,5%
do PIB. A opção pela venda das reservas consideradas excedentes envolve riscos
relevantes, além das incertezas acerca do nível adequado de reservas e da evolução
do custo de carregamento. Entre os riscos envolvidos analisados pelo texto estão os
efeitos da providência sobre a taxa de câmbio e a possibilidade de uso dos recursos
em gastos, em vez do abatimento da dívida pública, o que seria o pior resultado
possível. Por isso, o texto recomenda uma estratégia gradual, capaz de testar os
efeitos e verificar o uso adequado dos recursos. Por exemplo, em uma primeira
etapa, US$ 60 bilhões, compatíveis com quase todas as métricas calculadas,
poderiam ser gradualmente colocados no mercado, à medida que a demanda por
dívidas absorvesse a oferta extra, sem pressão sobre a taxa de câmbio. Ao mesmo
tempo, a atuação coordenada do Banco Central e do Tesouro Nacional garantiria
que a venda de reservas resultasse, ao fim e ao cabo, na redução proporcional
do saldo das operações compromissadas da Autarquia e/ou no resgate líquido de
títulos públicos em poder do mercado.

Palavras-chave: Nível adequado de reservas. Custo de carregamento. Dívida pública.