Page 54 - XXII Prêmio Tesouro Nacional 2017

Tema – Dívida Pública e Concessão de Garantias – Josué Alfredo Pellegrini

Em relação ao segundo comentário, em termos de controle de endivida-
mento, o ganho se soma ao abatimento da dívida retratado no gráfico 19, possi-
bilitado pela venda de reservas. A diferença é que o ganho, dado pelo custo de
carregamento com as reservas vendidas, atua de modo a evitar novos aumentos
da dívida ao longo do tempo, enquanto o abatimento reduz a dívida de imediato.

Por fim, o terceiro comentário visa reforçar a importância do ajuste fiscal
como principal instrumento para controlar o endividamento. Dada a dimensão
do desequilíbrio das contas públicas, a venda de parte das reservas é apenas um
complemento ao ajuste fiscal, assim como outros possíveis ativos potencialmente
alienáveis. Há inclusive quem entenda ser conveniente se desfazer de parte das
reservas apenas quando o ajuste fiscal estiver encaminhado.
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Viu-se que as incertezas a respeito do nível adequado e do custo de carrega-
mento dificultam a decisão a respeito da venda de parte das reservas para abater
a dívida pública. Entretanto, existem ainda dois possíveis obstáculos para que a
providência surta os efeitos esperados.
Quanto ao primeiro, o exercício acima tratou a taxa de câmbio como variável
exógena. Dito de outro modo, o BCB foi considerado um tomador de preço no
mercado de câmbio, quando, na verdade, a tentativa de vender montante relevante
de reservas tenderia a valorizar a taxa de câmbio. A decisão de acumular divisas de
2006 a 2012, além do nível recomendado por questões prudenciais, deve ter sido
orientada pela necessidade de evitar valorização cambial ainda mais pronunciada
do que a ocorrida no período. Deixar de levar isso em conta seria desistir da estra-
tégia que tanto custou em termos de aumento da dívida pública, liberando agora
a valorização cambial que se represou antes. Ademais, além dos possíveis efeitos
sobre a economia, a valorização cambial também diminuiria o valor em real das
reservas vendidas e o impacto final sobre a diminuição da dívida pública.

Se a intenção for evitar ou dirimir o efeito sobre a taxa de câmbio, o BCB
teria que realizar as vendas de reservas consideradas excedentes de acordo com
janelas de oportunidades que aparecessem, nas quais demandas extras de dólar
pudessem absorver as vendas, sem valorizar a taxa de câmbio. Nesse caso, as
vendas na dimensão requerida teriam que ser graduais. O gradualismo requerido
se ajusta também à recomendada parcimônia na escolha do montante de reservas
a ser vendido, tendo em vista a incerteza em relação ao nível adequado de reservas.
Reforça também o fato de que a venda de reservas é coadjuvante diante do prota-
gonismo do ajuste fiscal na busca do controle do endividamento público.
Quanto ao segundo obstáculo, os recursos gerados pela venda de divisas
precisariam ser efetivamente destinados ao abatimento da dívida pública. Tal

33 É o caso de Chachamovitz (2016).
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