Page 41 - XXII Prêmio Tesouro Nacional 2017

Tema – Dívida Pública e Concessão de Garantias – Josué Alfredo Pellegrini

Como seria de se esperar, o custo de carregamento acompanhou os ciclos de
alta e baixa da Selic decididos pelo Comitê de Política Monetária (Copom), com
o intuito principal de levar a inflação para o centro da meta. De 19%, ao final de
2005, o custo de carregamento caiu continuamente para cerca de 12%, ao final
de 2007, mantendo-se entre 9% e 12% até meados de 2012. Reiniciou então novo
ciclo de queda até chegar a 8% ao final de 2013. Daí em diante, a trajetória foi de
aumento, culminando nos 14% ao longo de 2016. No ano corrente, o custo tem
caído por conta das reduções na Selic promovidas pelo Copom. Em junho, o custo
chegou a 12,9% e deverá cair ainda mais até o final do ano.

É nítido no gráfico que o custo de carregamento líquido das reservas foi
positivo em praticamente todo o período considerado. A forte queda até 2007 se
deveu ao efeito conjugado do aumento do rendimento das reservas e da redução
da Selic. A tendência após isso foi o persistente aumento do custo líquido, primei-
ramente por conta da redução do rendimento e, depois, também por causa do
aumento da Selic. Registre-se em particular o aumento a partir de 2013, quando
se iniciou novo ciclo de aumentos na Selic, ao mesmo tempo que a taxa de juros
internacional se manteve em seu patamar ineditamente baixo, o que aproximou
bastante as trajetórias do custo e do custo líquido.

Até agora, os custos e os rendimentos das reservas foram expressos em
taxas. Cabe agora mostrar os valores dessas variáveis. Esses valores usualmente
são expressos em percentual do PIB para que possam ser relativizados em função
do tamanho da economia. O gráfico 14 abaixo mostra as mesmas variáveis dos
gráficos 12 e 13, mas agora retratadas como proporção do PIB, no acumulado dos
doze últimos meses. Por isso, quando se comparam esses gráficos, os movimentos
das curvas são similares, dispensando a necessidade de explicá-los novamente.
O relevante aqui é observar a evolução do tamanho dos custos e do rendimento
das reservas, que é o mais importante quando se trata de contas públicas.

De acordo com o gráfico, constata-se que o custo de carregamento ficou
a maior parte do tempo entre 1% e 1,5% do PIB, mas no biênio 2015-2016, o
custo avançou para mais de 2,5% do PIB. Além da já apontada correção da Selic,
contribuiu para esse evento a desaceleração do aumento nominal do PIB, como
decorrência da acentuada queda real dessa variável no referido biênio. Já as
reduções da Selic iniciadas ao final de 2016, somadas a um desempenho menos
sofrível do PIB, levaram à redução do custo para 2,3% do PIB em junho de 2017,
com tendência de queda, como se verá.

É possível ver também que o fraco desempenho do rendimento das reservas
nos últimos anos fez com que o custo de carregamento e o custo líquido caminhassem
praticamente juntos até chegar ao patamar atual de cerca de 2,3% do PIB.

Finanças Públicas – XXII Prêmio Tesouro Nacional – 2017 39